Од ѕвезда на Волстрит до пад од 99 отсто

Во 2019 година, БМ (Beyond Meat), американски производител на растителни замени за месо, вредеше повеќе од 14 милијарди долари. На почетокот на 2026 година, акцијата се тргува околу еден долар, по пад од 99 отсто, што отвора прашање колку пазарот бил воден од приказната, а колку од резултатите.

Летото 2019 изгледаше како пазарот на храна брзо да се менува. Бургерот без месо веќе не беше егзотика резервирана само за специјализирани ресторани и ентузијасти, туку производ за кој зборуваа инвеститорите, аналитичарите и големите синџири на брза храна. Она што со години беше ниш производ, одеднаш доби вреднување кое се поврзуваше со технолошки стартапи, а не со производители на храна.

Во такво опкружување, лесно беше да се поверува дека станува збор за почеток на долгорочен тренд. Климатските промени станаа централна инвестициска тема, ЕСГ фондовите растеа рекордно, а сè повеќе потрошувачи декларативно поддржуваа одржливи избори. Растителните алтернативи на месо изгледаа како логична комбинација на овие струења – производ кој одговараше и на еколошкиот притисок и на промена на стилот на живот.

Во центарот на таа еуфорија беше БМ (Beyond Meat). Акциите на производителот на растителни бургери излегоа на берза по 25 долари, а само неколку месеци подоцна се тргуваа над 230 долари. Компанијата без остварена добивка вредеше повеќе од 14 милијарди долари. Во тој момент малкумина поставуваа прашање колку брзо навистина може да се променат навиките во исхраната и колку потрошувачите се подготвени трајно да плаќаат за таа промена.

Седум години подоцна, ентузијазмот е значително намален. Акцијата се движи околу еден долар, а пазарната капитализација е само дел од некогашната вредност. Падот од над 99 отсто тешко може да се објасни со еден квартал или една лоша одлука. Тој е пред сè резултат на разликата меѓу очекуваната брзина на промена и вистинската побарувачка.

Промените во прехранбената индустрија, колку и да се посакувани или неизбежни, ретко се случуваат преку ноќ. Потрошувачките навики се создаваат со години, цената и вкусот остануваат клучни, а конкуренцијата брзо реагира кога гледа простор за раст. Кога растот забави, а маржите останаа под притисок, пазарот почна да гледа на она што во еуфоријата беше во втор план – билансот, паричниот тек и одржливоста на бизнис моделот.

Во првите месеци по иницијалната јавна понуда (IPO), акциите беа меѓу најбараните на пазарот. Bloomberg

Не станува збор за тоа дека интересот за алтернативни протеини исчезнал или дека одржливоста повеќе не е важна инвестициска тема. Клучно е дека пазарот во одредени фази од циклусот однапред плаќа речиси совршено сценарио. Кога тоа сценарио се покажува побавно, пообемно и поскапо отколку што се очекувало, корекцијата може да биде брутална.

Ова најјасно се гледа кај мултипликаторите. Со оглед на тоа што БМ (Beyond Meat) никогаш не почна да остварува добивка, да го земеме P/S мултипликаторот (price-to-sales), кој покажува колку пати компанијата е поскапа од нејзиниот вкупен приход. БМ во еден момент имаше мултипликатор од 20 (приближно еднаков на брзорастечките технолошки компании со високи маржи), додека просекот во прехранбената индустрија каде БМ работи е околу 0,8.

Зошто еуфоријата имаше смисла

Периодот од 2018 до 2021 беше обележан со силен раст на ЕСГ инвестиции и исклучително поволни финансиски услови. Капиталот беше евтин, каматните стапки ниски, а инвеститорите бараа компании кои претставуваат структурни промени – енергетска транзиција, дигитализација и нови потрошувачки навики.

БМ се вклопи речиси совршено. Климатските промени и емисиите од сточарството станаа дел од пошироката инвестициска дискусија, а замената на дел од потрошувачката на месо со растителни алтернативи изгледаше како логичен одговор. Партнерствата со големите синџири на брза храна создаваа впечаток дека промената веќе се случува, производите брзо влегуваа во малопродажните синџири, а приходите во рана фаза растеа силно.

Во такво опкружување, пазарот помалку гледаше на моменталната профитабилност, а повеќе на проекцијата за иднината. Ако растителните алтернативи станеа вообичаен избор на потрошувачите, вреднувањата од 2019 година изгледаа оправдано. Но, таа претпоставка подразбираше брза и широка промена на навиките во исхраната и подготвеност на потрошувачите трајно да плаќаат повеќе за таа промена.

„Мекдоналдс“ воведе вегански бургери во своето мени во 2021 година во соработка со БМ Bloomberg

Кога очекувањата се судираат со побарувачката

Веќе од 2022 година стана јасно дека транзицијата ќе биде побавна отколку што инвеститорите претпоставуваа. Податоците покажуваа стагнација, а во одредени сегменти дури и пад на продажбата на растителни замени за месо. Многу потрошувачи го пробале производот, но не го вклучиле во секојдневниот живот.

Анализите од 2024 и 2025 година укажуваа на неколку пречки: повисока цена во споредба со традиционалните протеински производи, перцепција за висок степен на преработка и чувствителност на потрошувачите на растот на трошоците за живот. Во услови на инфлација и притисок врз домашните буџети, премиум алтернативата не беше очигледен избор.

Во 2025 година, БМ бележеше пад на приходите и продлабочени загуби, со значителни отписи на имотот. Компанијата од излегувањето на берза не оствари годишна добивка, а долгот и трошоците за финансирање станаа сè поважен фактор. Во услови на повисоки каматни стапки, толеранцијата на пазарот кон долгорочни загуби беше значително помала отколку во 2019 година.

Категоријата не мораше да исчезне. Доволно беше да расте побавно отколку што пазарот очекуваше.

Амбициозен раст во индустрија со ниски маржи

Секторот на алтернативни протеини силно беше поттикнат со ризичен капитал во периодот меѓу 2018 и 2021 година. Стратегијата за раст беше типично ориентирана – агресивно скалирање, брза интернационализација и излез преку ИПО или продажба. Таков пристап може да функционира во индустрии каде побарувачката расте експоненцијално и каде постои јасна мрежна предност.

Прехранбената индустрија, сепак, има поинаква динамика. Маржите се традиционално пониски, дистрибуцијата е посложена, а потрошувачките навики длабоко вкоренети. Конкуренцијата брзо реагира штом види простор за раст.

Во тој период, на пазарот влегоа и големите прехранбени производители со свои растителни линии, често користејќи ги постојните дистрибутивни канали и економијата на обем. Малопродажните синџири развија приватни брендови, дополнително засилувајќи го ценовниот притисок.

Големите производители на храна почнаа да нудат свои алтернативи на растителна основа, дополнително интензивирајќи ја конкуренцијата. Bloomberg

Раното влегување на пазарот се покажа како недоволна заштита. Брендот остана препознатлив, но во индустријата на храна тоа ретко гарантира трајна контрола на цените. За да го задржи пазарниот удел, компанијата прибегна кон попусти и промоции, што дополнително ја оптовари маржата.

Така, БМ се најде меѓу амбициозните очекувања на пазарот на капитал и реалноста на категоријата која се развиваше побавно и со посилна конкуренција отколку што се претпоставуваше.

Не е изолиран случај

На бранот на раст на растителните алтернативи кон берзата се приклучи и шведската компанија „Оутли“ (Oatly), позната по овесни производи, која во 2021 година излезе на пазарот со вреднување базирано на слични очекувања за брзо ширење на категоријата. Агресивните маркетинг кампањи и јасната порака за одржливост создадоа глобален бренд за краток рок.

„Оутли“ излезе на берза во 2021 година поради бранот на раст на алтернативите на растителна основа. Bloomberg

Но и таму се покажа дека патот до стабилна профитабилност е посложен отколку што иницијалните вреднувања сугерираа. Растот забави, пазарот стана чувствителен на трошоци и маржи, а инвеститорите почнаа да ја вреднуваат компанијата според построги критериуми.

Разликите меѓу бизнис моделите постојат, но образецот е сличен. Вреднувањата претпоставуваа забрзана промена на потрошувачките навики. Кога таа промена не се случи со темпо кое проекциите го сугерираа, корекцијата беше остра.

Имаше и слични случаи на компании со нејасни или ризични бизнис модели кои преживуваа исклучиво на „приказната“, како ЛС (Laird Superfood) и ТШ (Tattooed Chef), при што ТШ дури заврши во банкрот.

Лекција за вреднување, не за одржливост

Важно е да се разликуваат две работи. ЕСГ како инвестициска рамка не исчезна, ниту интересот за алтернативни протеини исчезна. Но, во период на ниски каматни стапки и изобилна ликвидност, пазарот на капитал беше подготвен да финансира раст без јасен пат до стабилна добивка.

Кога каматните стапки се зголемија, а инвеститорите станаа поподложни на паричен тек и профитабилност, компаниите чија вредност се темелеше првенствено на очекувањата за раст се најдоа под притисок.

БМ покажува колку е ризично да се купува акција која веќе е вреднувана како да е успехот загарантиран. Кога цената вградува речиси совршено сценарио, просторот за грешка станува минимален.

Падот од 99 отсто не е резултат на еден лош квартал. Тоа е разликата помеѓу приказната во која пазарот сакаше да верува и темпото со кое се развиваше реалната побарувачка.

За инвеститорите, тоа е потсетник дека тематски тренд и одржлив бизнис модел не се исто. Нартивот може да го покрене акцијата, но долгорочно ја одржуваат приходите, маржите и паричниот тек.