Го губат ли државните обврзници статусот на „безбеден рај“?

Државните обврзници со децении важат за едно од најсигурните места за инвеститорите што сакаат да го заштитат капиталот, особено во периоди на берзански падови и економска неизвесност. Но, последните движења на глобалните пазари отвораат поинакво прашање: дали државниот долг и понатаму може автоматски да се смета за „безбеден рај“, ако инвеститорите во замена за сигурност добиваат се поголем ризик од инфлација, промена на каматните стапки и пад на цените на самите обврзници?

На големите пазари приносите на долгорочните државни обврзници се искачија на нивоа невидени со години. Тоа значи дека инвеститорите бараат поголем принос за да го држат долгорочниот државен долг, а за владите тоа значи повисока цена за новото задолжување и за рефинансирањето на стариот долг.

Зад ваквите движења стојат повеќе фактори. Геополитичките превирања донесоа енергетските шокови и повисоки цени на нафтата кои повторно ги разгоруваат инфлациските очекувања, централните банки се повнимателни со намалувањето на каматите, а огромните буџетски дефицити значат дека државите мора да пласираат се поголеми количини долг на пазарите.

Што е номинален, а што реален принос?

Клучот за разбирање на сегашната состојба е разликата меѓу номиналниот и реалниот принос. Ако инвеститор купи државна обврзница со принос од три проценти, на прв поглед изгледа дека добива сигурен годишен принос од три проценти. Но, ако инфлацијата во истиот период е четири проценти, неговиот реален принос е негативен.

Во овој пример, инвеститорот номинално заработува три проценти, но цените растат за четири проценти, што значи дека реално губи околу еден процент од куповната моќ на вложениот капитал.

Токму затоа инфлацијата станува еден од најважните ризици за инвеститорите во државни обврзници. Државата може уредно да ги исплаќа каматата и главницата, а инвестицијата сепак реално да биде губитничка. Ова е особено важно во период кога инфлацијата не исчезнува целосно, а цените на енергентите повторно можат да предизвикаат нов инфлациски бран.

Американскиот пазар покажува колку е голем проблемот

САД се најголемиот и еден од најликвидните пазари на државни обврзници во светот, па движењата на американските приноси често имаат последици врз целиот глобален финансиски систем. Приносот на 10-годишните американски државни обврзници достигна 5,02 проценти, ниво кое последен пат беше видено во 2007 година. Растот доаѓа во услови на повисоки цени на енергенсите, геополитички тензии и неизвесност околу идната политика на американската централна банка. Но, зад тоа стои и структурен проблем – огромната количина нов долг што треба да ја апсорбира пазарот.

Американската влада издава се повеќе обврзници за финансирање на буџетските дефицити и за рефинансирање на долгот што доспева. Во исто време, централните банки повеќе не купуваат државни обврзници во обемот што беше карактеристичен за периодот на квантитативното олеснување.

Тоа значи дека поголем дел од товарот паѓа врз приватните инвеститори. А тие, за да купат поголеми количини долгорочен долг, бараат повисок принос.

Дополнителен притисок создава и корпоративното задолжување, вклучително и големите инвестиции поврзани со развојот на вештачката интелигенција. Ако компаниите и владите истовремено излегуваат на пазарот со големи количини долг, инвеститорите имаат повеќе можности каде да го пласираат капиталот и стануваат почувствителни на цената.

Инвеститорите го менуваат европскиот компас

„Блумберг њјуз“ посочи на своевиден пресврт и на европскиот пазар на обврзници. Имено, од инвеститорите се повеќе гледаат кон Источна Европа, каде што повисоките приноси се комбинираат со подобрување на фискалната слика и перспективите за економски раст. Бугарија, Унгарија и Литванија се меѓу пазарите што привлекуваат поголемо внимание. Бугарската 10-годишна обврзница, со кредитен рејтинг BBB+, носи принос од околу 4,40 проценти, што е речиси 90 базични поени над соодветната германска обврзница. При тоа, јавниот долг на Бугарија е околу 30 проценти од БДП, што е значително под просекот на Европската Унија.

Токму комбинацијата од релативно низок јавен долг, економски раст, евроинтеграција и повисок принос создава интересна понуда за инвеститорите.

Сличен процес се гледа и во Унгарија и балтичките земји. За дел од инвеститорите, Источна Европа повеќе не е само ризичен додаток на портфолиото, туку станува место каде што може да се добие повисок принос без целосно напуштање на европскиот пазар. Тоа е значајна промена во однос на периодот кога инвеститорите речиси автоматски ги фаворизираа германските, француските и другите најразвиени западноевропски пазари.

Додека Источна Европа станува поинтересна за дел од инвеститорите, некои од големите западноевропски економии се соочуваат со спротивен проблем.

Франција и Белгија се под притисок поради комбинацијата од висок јавен долг, слаб раст и политички тешкотии околу намалувањето на буџетските дефицити.

Ова покажува дека ознаката „развиена економија“ сама по себе повеќе не гарантира низок принос. Инвеститорите се повеќе го разгледуваат конкретниот фискален ризик, динамиката на долгот и способноста на владата да ги стабилизира јавните финансии. 

Со други зборови, пазарот станува многу почувствителен на прашањето колку државата троши, колку се задолжува и како планира да го враќа долгот.

Позитивни поместувања во регионот Адрија, но...

Аналитичарите на „Блумберг Адрија“ во анализа на пазарите објавена неодамна детектираа дека во 2026 година глобалните пазари на обврзници се под силно влијание на геополитичките случувања, инфлацијата и очекувањата за монетарната политика. Тие укажаа дека промените на каматните очекувања предизвикуваат брзи движења на приносите, а геополитичките шокови периодично предизвикуваат бегство кон посигурни средства.

Според нив, долгорочниот тренд, сепак, останува поволен за земјите од регионот. Како што се подобруваат нивните економски и фискални показатели и се приближуваат кон развиените европски економии, ризичните премии имаат простор постепено да се намалуваат.

Тие посочија дека Хрватска е еден од најдобрите примери со оглед на тоа што кредитниот рејтинг на земјата беше зголемен на A, што претставува значително подобрување во однос на состојбата пред една деценија. Босна и Херцеговина, пак, со новото издание на еврообврзница со принос околу пет проценти покажа дека пристапот до меѓународниот капитал може да се подобрува и во услови на нестабилни глобални пазари.

Нивните очекувањата за регионот се дека приносите постепено би можеле да се намалуваат доколку инфлацијата продолжи да се смирува и енергетскиот шок не се продлабочи. Но, просторот за значително поевтинување на задолжувањето е ограничен.

Македонија веќе плаќа прескапо за нови долгови

За Македонија оваа глобална промена е особено важна бидејќи земјата и пред последниот раст на приносите се задолжуваше со повисока каматна стапка од дел од своите соседи.

Веќе пишувавме дека во јануари Македонија издаде еврообврзница во вкупен износ од една милијарда евра, поделена на две транши од по 500 милиони евра. Четиригодишната транша носеше купон од 3,875 проценти, додека осумгодишната имаше камата од 4,75 проценти. Средствата беа наменети за отплата на еврообврзницата од 2020 година, како и за финансирање на буџетскиот дефицит. Но, приносот на секундарниот пазар покажува дека инвеститорите денес бараат нешто повеќе од купонот што бил договорен при самото издавање.

Во септември приносот на четиригодишната транша се приближува до 4,5 проценти, додека приносот на осумгодишната е над пет проценти. Иако овие нивоа се под врвовите достигнати во април, тие покажуваат дека пазарната цена на македонскиот долг останува под притисок.

 

Дополнителен фактор е кредитниот рејтинг на Македонија. Нашиот главен аналитичар Михаел Блажековиќ неодамна укажа дека земјата останува во „junk“ категоријата, со рејтинг ББ-- според S&P, што значи дека инвеститорите бараат дополнителна ризична премија во однос на земјите со повисок кредитен квалитет.

Тоа е една од причините поради кои Македонија не може едноставно да очекува нејзините приноси да се изедначат со оние на земјите со инвестициски рејтинг. Дури и ако глобалните камати почнат да паѓаат, македонскиот долг ќе мора да нуди дополнителен принос за да ги компензира инвеститорите за повисокиот кредитен ризик. Прашањето станува уште поважно ако се има предвид дека Македонија планира ново еврообврзничко задолжување од околу 1,3 милијарди евра во 2027 година. Средствата треба да бидат обезбедени навреме за државата да ги исполни своите обврски, вклучително и значителни достасани долгови, но и за финансирање на буџетскиот дефицит.

Токму затоа движењето на глобалните приноси не е само тема за инвеститорите на Волстрит или за големите европски банки. Секое поместување на долгорочните камати има потенцијално директно влијание врз сумата што Македонија ќе треба да ја плати за својот следен заем. Ако во меѓувреме глобалните приноси продолжат да растат, а ризичната премија за Македонија остане висока, новото задолжување би можело да биде поскапо.

Дали постои алтернатива на класичните државни обврзници?

Во услови кога инфлацијата претставува значаен ризик, инвеститорите бараат инструменти што подобро ја штитат куповната моќ. Еден од примерите се американските TIPS – државни хартии од вредност заштитени од инфлација.

Кај нив главницата се приспособува според индексот на потрошувачките цени, а со растот на инфлацијата расте и вредноста врз која се пресметува каматата. На тој начин инвеститорот добива поголема заштита од ерозија на реалната вредност на вложувањето. При доспевање, инвеститорот добива најмалку номиналната почетна главница, дури и во услови на дефлација, според условите на инструментот. Но, ниту TIPS не се целосно без ризик. Нивната пазарна цена може да паѓа ако реалните каматни стапки растат, што значи дека инвеститорот што продава пред доспевање може да реализира загуба. Тоа повторно ја покажува суштината на денешниот пазар: не постои инвестиција која е истовремено целосно безризична, високо ликвидна, со висок принос и целосно заштитена од инфлација.