Токенизираните акции стануваат колатерал: Американскиот регулатор отвора ново поглавје

Токенизираните акции на „Спејс екс“ (SpaceX), кои преку криптоплатформи станаа достапни и за домашните инвеститори, добиваат нова улога на пазарот. Наместо да служат само за тргување, сѐ почесто се користат како колатерал за кредити на блокчејн, додека американскиот регулатор ги прави првите конкретни чекори кон уредување на овој брзорастечки пазар.

Што се токенизирани акции и како функционираат?

Токенизираните акции се дигитални токени на блокчејн чија вредност е поврзана со акциите на традиционални компании како „Енвидија“ (Nvidia), „Тесла“ (Tesla) или „Епл“ (Apple). На прв поглед може да делуваат слично на класичните акции, но наместо преку традиционалната брокерска инфраструктура, тие се пренесуваат и евидентираат на блокчејн. Сепак, зад истиот назив можат да стојат различни модели. Во еден модел, вистинската акција се купува и се чува кај т.н. „кастодијан“, додека токенот претставува одредено право поврзано со таа акција. Во друг модел, токенот само ја следи нејзината цена и инвеститорот не мора да има сопственост врз основната хартија од вредност.

Нивната главна предност произлегува токму од блокчејн инфраструктурата. Токенизацијата може да овозможи тргување надвор од работното време на берзите, полесен пренос на имот и купување делови од акции, но и поврзување на акциите со други блокчејн апликации. На тој начин, токенизираната акција повеќе не служи само за следење на растот или падот на цената на компанијата, туку може да се користи и како колатерал за кредит во децентрализирани финансиски апликации.

Меѓутоа, токенизацијата не ги отстранува ризиците од традиционалното инвестирање, туку додава нови. Освен промената на цената на самата акција, инвеститорот мора да внимава кој е издавачот на токенот, дали зад него навистина стои основна акција, кој ја чува и какви права му дава токенот на неговиот сопственик. Тука се и технолошките ризици поврзани со блокчејнот и паметните договори, како и регулаторниот ризик, бидејќи правниот третман на токенизираната акција може значително да се разликува во зависност од нејзината структура.

Што направи Комисијата за хартии од вредност?

Американската Комисија за хартии од вредност (SEC) на 17 септември издаде таканаречено „Innovation Exemption“, односно условно петгодишно изземање кое им овозможува на платформите наречени ТСВ (Tokenized Securities Venues“ / TSV) да го олеснат тргувањето со токенизирани НМС (NMS) акции преку автоматизирани маркет мејкери и заеднички фондови за ликвидност со контролиран пристап, без да мора да се регистрираат како класични берзи. Дополнително, Комисијата на одредени даватели на ликвидност им одобри изземање од дефиницијата за „дилер“. Претседателот на Комисијата, Пол Аткинс, овој потег го опиша како структурирано изземање кое треба да овозможи развој на иновациите на американскиот пазар, а истовремено да ја зачува заштитата на инвеститорите и интегритетот на пазарот.

Изземањето доаѓа со неколку важни услови. Сопствениците на токенизирани акции мора да ги задржат истите права како и сопствениците на класични акции, вклучително и правото на дивиденда и право на глас. Компаниите чии акции се токенизираат имаат право да се спротивстават на таквиот третман. Постојат ограничувања во бројот на хартии од вредност и обемот на тргување што може да бидат опфатени, а тргувањето мора да запре кога ќе запре и тргувањето со основната акција на матичната берза.

Важно е да се нагласи дека ова не е трајно решение, туку петгодишен „мост“ во текот на кој Комисијата планира да го следи развојот на пазарот и да разгледува потрајни правила. Експертите предупредуваат дека регулаторното изземање, за разлика од закон донесен од Конгресот, остава повеќе простор идните администрации да го променат правецот на регулацијата.

Како токенизираната акција станува колатерал за кредит?

Тука доаѓаме до делот што на инвеститорите им нуди поинаков начин за користење на овие инструменти. Како што токенизираните акции сѐ подлабоко се интегрираат во кредитните протоколи, инвеститорот повеќе не мора да ја продава својата позиција за да обезбеди ликвидност. Наместо тоа, акцијата што ја поседува може да ја заложи како колатерал за кредит, со што ја задржува изложеноста на нејзината цена, а истовремено добива ликвидни средства.

Конкретен пример е криптоберзата „Бајбит“ (Bybit), која кон крајот на јули ја прошири листата на колатерали за своите кредитни производи и тргување на шест токенизирани акции, вклучувајќи ги NVDAX (Nvidia), TSLAX (Tesla), AAPLX (Apple) и GOOGLX (Alphabet). Корисниците сега можат да позајмуваат средства без да ја продаваат својата позиција. Сличен тренд се забележува и во децентрализираниот сегмент, каде „Коинбејс“ (Coinbase) преку својот блокчејн Бејс (Base) издаде токенизирани акции на „Енвидија“, „Епл“, „Мета“ и „Алфабет“, додека „Чејнлинк“ (Chainlink) обезбеди ценовни податоци потребни за нивна интеграција во DeFi апликациите. На тој начин, токенизираните акции добиваат дополнителни функции како што се тргување, позајмување и користење како колатерал.

Bloomberg

Колку брзо расте овој сегмент покажува и активноста во DeFi апликациите. Во средината на август околу 111 милиони долари во токенизирани акции беа депонирани преку 15 DeFi апликации, вклучувајќи кредитни протоколи, фондови за ликвидност и платформи за остварување принос. Во исто време, неделниот обем на спот-тргување со токенизирани акции на почетокот на август се приближи до три милијарди долари. Сепак, само околу пет проценти од пазарот на токенизирани акции моментално се користи во финансиски апликации на блокчејн, што покажува дека нивната употреба како колатерал и во кредитирањето дури сега почнува да го достигнува многу поразвиениот пазар за тргување.

Што навистина поседува инвеститорот и кои се ризиците?

Механизмот изгледа многу едноставно и се состои од неколку чекори: заложување акција, добивање кредит и задржување на изложеноста на нејзината цена. Проблемот е што ваквото позајмување воведува целосно нов слој на ризик во споредба со класичното поседување токенизирана акција.

Првиот и најочигледен ризик е ликвидацијата. Исто како и кај криптокредитите, ако цената на заложената акција падне доволно за вредноста на колатералот да ја загрози стабилноста на кредитот, протоколот може автоматски да ликвидира дел или целата заложена позиција. Во таков случај, инвеститорот ја губи акцијата по потенцијално неповолна цена, често во момент кога најмалку би сакал да ја продаде.

Вториот, помалку очигледен ризик е ликвидноста на самите токенизирани акции. Зголемената употреба како колатерал значи дека при ненадеен пад на пазарот поголем број позиции може истовремено да влезат во процес на ликвидација. Ако ликвидноста на конкретниот токен не е доволно длабока, присилната продажба на поголеми количини може да предизвика поголем slippage (извршување на трансакцијата по понеповолна цена од очекуваната) и дополнителен притисок врз неговата цена. Практично, колку повеќе токенизираните акции се користат во DeFi кредитирањето, толку поважно станува прашањето дали пазарот може да апсорбира евентуален бран ликвидации.

Дополнително, она што инвеститорот навистина го поседува зависи од структурата на конкретниот токен. Некои токени претставуваат право на реална акција која се чува кај „кастодијан“, додека други на инвеститорот му обезбедуваат само економска изложеност на нејзината цена. Новиот режим на Комисијата оди чекор понатаму и за токените со кои се тргува во рамки на ТСВ бара исти права и привилегии како кај традиционалните акции, вклучувајќи право на дивиденда и право на глас. При позајмувањето се додава и ризикот од самиот паметен договор (smart contract) и „оракл“ системот кој му доставува податоци за цената, додека регулаторната рамка, и покрај потегот на Комисијата, останува привремено и условно решение, а не трајно законско уредување.

Регионален контекст: различни патишта на Србија, Хрватска и Словенија

Хрватска и Словенија, како членки на Европската Унија, работат во рамки на европскиот регулаторен систем за дигитални средства и финансиски инструменти. Од 1 јули 2026 година заврши преодниот период за давателите на криптоуслуги според европската регулатива MiCA, па субјектите што потпаѓаат под оваа регулатива мора да поседуваат соодветно одобрение за работа.

Меѓутоа, кај токенизираните акции постои важна разлика: MiCA не се применува автоматски на секој токен само затоа што се наоѓа на блокчејн. Ако токенот се квалификува како финансиски инструмент, тогаш е изземен од режимот на MiCA и за него важи постојната европска регулаторна рамка за финансиски инструменти. Затоа, регулаторниот третман на токенизираните акции во Хрватска или Словенија зависи од правната структура на конкретниот производ и од правата што токенот му ги дава на инвеститорот.

Србија, од друга страна, не е дел од европската регулаторна рамка MiCA и има сопствен Закон за дигитален имот Народната банка на Србија јасно предупредува дека Република Србија, НБС, Комисијата за хартии од вредност и другите надлежни органи не гарантираат за вредноста на дигиталните средства ниту сносат одговорност за евентуалните загуби на корисниците. Домашните инвеститори веќе можат да пристапат до одредени токенизирани производи преку платформи како ЕЦД (ECD), но регулаторниот третман и правата што ги добива инвеститорот зависат од структурата на конкретниот производ. Дали и домашните платформи ќе воведат можност за позајмување врз основа на токенизирани акции како колатерал засега останува отворено прашање, особено имајќи предвид колку брзо се развива овој сегмент на пазарот ширум светот.

Што треба да се запамети?

Токенизираните акции поминуваат пат од едноставен инструмент за изложеност на цената на акцијата до сè посложена финансиска алатка која денес се користи и како колатерал за кредити. Така, инвеститорот може да ја задржи својата позиција во, на пример, акциите на „Енвидија“, а истовремено да обезбеди ликвидност без да ги продаде.

Потегот на Комисијата за хартии од вредност на САД покажува дека американскиот регулатор се обидува тргувањето со токенизирани акции на блокчејн да го внесе во појасна регулаторна рамка. Но привремениот и условен карактер на ова изземање, заедно со ризиците од ликвидација, ликвидност, паметни договори и „оракл“ системи, укажуваат дека станува збор за сè уште млад сегмент од финансискиот пазар.

За инвеститорите во регионот, клучното прашање е што правно претставува токенот, какви права им обезбедува, кој ја чува основната акција и под кој регулаторен режим функционира производот. Хрватска и Словенија се дел од усогласен европски систем, додека Србија го применува сопствениот Закон за дигитален имот. Поради тоа, истиот производ на прв поглед може да изгледа речиси идентично на екранот на инвеститорот, а правната заштита и правата што стојат зад него да бидат значително различни.