Дали ЕЦБ ја вади тешката артилерија во борбата против вишокот ликвидност?

Пазарите, аналитичарите и Европската централна банка (ЕЦБ) овој пат беа на иста страна. Во моментов сме на крајот од циклусот на покачување на каматите, но тие повисоки камати сигурно ќе ги имаме барем до средината на следната година. Покажувањето заби oд страна на ЕЦБ дава резултати, а тоа е смирување на инфлацијата кон среднорочната цел.

Има неколку точки каде што ги гледаме резултатите од монетарната политика. Едни од нив се показателите на сентиментот на производствениот и услужниот сектор во еврозоната, кои сè уште се во контракција, односно под 50 поени, со индиции за натамошен пад поради очекувањата на компаниите за иднината на бизнисот. Исто така, иако пазарот на трудот сè уште е силен, по долго време забележуваме мал пораст на невработеноста на ниво на еврозоната. Ефектот од монетарното затегнување може да се види и преку падот на кредитирањето и заострувањето на кредитните услови за приватниот сектор. Кредитирањето на домаќинствата во еврозоната продолжи да паѓа во септември, како и кредитирањето на нефинансиските компании. Исто така, треба да се истакне дека седми месец по ред паѓа кредитирањето на земјите што очигледно ги забавуваат инвестициските циклуси. Што се однесува до условите за кредитирање, според последното истражување на ЕЦБ, банките продолжуваат да затегнуваат и во овој квартал, но забележуваат и натамошен пад на побарувачката за кредити од сите видови. Кога на сето ова ќе ги додадеме разните геополитички проблеми и ќе повлечеме линија, едноставно заклучуваме дека ЕЦБ достигна терминално ниво со каматните стапки.

Другата страна на монетарната политика продолжува да ја следи сопствената динамика. Обврзниците од програмата Asset purchase се пуштаат на достасување, што месецов изнесува 17,5 милијарди евра, а околу 200 милијарди евра во следната година, што е еквивалентно на 3 отсто од билансот на ЕЦБ. Досега квантитативното затегнување најмногу се вршеше со достасување на германските и француските обврзници, додека во програмата APP има уште доста италијански обврзници, околу 40 милијарди евра. Со други зборови, сè уште не сме ги виделе целосните ефекти од квантитативното затегнување на цената на италијанскиот долг, а може да има дополнително проширување на распонот кога ЕЦБ ќе почне да ја намалува изложеноста на италијанските обврзници, додека Италија паралелно ќе се задолжува. Овде е особено важна и пандемиската програма PEPP, во која 20 отсто се однесува на италијанските обврзници.

Гледаме и пад на паричната маса и пад на депозитите на компаниите и на населението, што оди во прилог на тоа дека полека се истиснува ликвидноста од приватниот сектор. Историски гледано, падот на М1 паричната маса на среден рок всушност оди заедно со постепеното намалување на БДП, што во моментов го гледаме во еврозоната.

Повлекувањето на вишокот ликвидност ќе остане тема во фокус барем во следните квартали. Во последно време споменуваната можност за зголемување на стапката на задолжителна резерва би била елегантен начин за ЕЦБ да ги ограничи каматните трошоци. Токму тоа е мерката по која посегнуваа централните банки од нашиот регион во изминативе 20 години, иако нивната крајна цел тогаш беше да го стабилизираат девизниот курс, а секако дека тогаш тоа би имало ефект и врз стабилизирање на инфлацијата. Без намалување на вишокот ликвидност, ЕЦБ би морала да плати речиси 140 милијарди евра камата на комерцијалните банки по сегашната стапка за инструментот депозити. Со зголемување на коефициентот на задолжителната резерва за еден процентен поен, ваквата годишна каматна обврска кон банките во еврозоната би се намалила за околу 10 милијарди евра. Дека ова не е значајна сума најдобро се гледа кога се набљудуваат ефектите врз поединечните земји-членки. На пример, гореспоменатото зголемување на коефициентот на задолжителната резерва за еден процентен поен ќе ѝ овозможи на ХНБ да заштеди само 25 милиони евра по камата што им се плаќа на банките годишно за орочен вишок ликвидност, и тогаш би изнесувало околу 540 милиони евра. Во случајот на Банката на Словенија, во тоа сценарио би забележале речиси идентично намалување на годишниот расход за камата, кој тогаш би изнесувал околу 380 милиони евра. Од ова е јасно дека за позначајни ефекти на P&L врз централните банки, треба да се прибегне кон повлекување на ликвидноста преку комбинација на повеќе мерки.

Кога ги гледаме распоните денес во однос на времето на септемвриската одлука на ЕЦБ, гледаме дека одлуките на банката всушност немаат линеарен ефект врз движењата на пазарот. Иако нема значајни движења во цените на долговите на Франција и во Португалија, поместување има кај Италија, вечниот фискален проблем на Европа. Десетгодишниот италијански распон во однос на идентичната германска обврзница ги проби психолошки важните 200 базични поени, со раст од околу 40 базични поени од средината на оваа година. Овој пораст на распонот не дојде како резултат на истиснување на ликвидноста, туку со очекувањето на италијанскиот буџет следната година, односно со неамбициозната фискална политика. Нивото на распон сè уште е под минатогодишниот рекорд од 250 базични поени и не очекуваме натамошен значаен раст. Ова е поткрепено со потврдата на одлуката за продолжување на реинвестирањето на обврзниците од програмата PEPP до крајот на 2024 година.